當(dāng)油價回落、化工景氣下行成為行業(yè)共識，?？松梨诮怀龅?2025 年成績單，看起來并不“炸裂”，卻極具參考價值：全年盈利 288 億美元，較 2024 年有所回落，但運營現(xiàn)金流達到 520 億美元，股東分配高達 372 億美元，依然穩(wěn)居國際石油公司（IOC）第一梯隊。

　　如果只看利潤，這是一份“略降”的財報；但如果換一個視角——看結(jié)構(gòu)、看現(xiàn)金、看長期能力，這反而是一份典型的“好財報”。

　　一、利潤回落并不意外，真正重要的是“抗周期結(jié)構(gòu)”

　　2025年，?？松梨诿媾R的外部環(huán)境并不友好：

　　· 原油價格中樞回落

　　· 化工品利潤率下行

　　· 折舊率上升、增長相關(guān)成本增加

　　· 利息收入下降

　　在這樣的背景下，全年盈利從 2024 年的 337 億美元回落至 288 億美元，并不意味著經(jīng)營質(zhì)量惡化。

　　真正值得注意的是：

　　剔除減值、重組、資產(chǎn)出售等項目后，?？松梨?025年“可比盈利“仍達 301億美元。

　　這背后，是一套已經(jīng)跑順的“抗周期模型”。

　　二、把成本做成“結(jié)構(gòu)性能力”，而不是臨時節(jié)流

　　埃克森美孚這幾年反復(fù)強調(diào)一個詞：結(jié)構(gòu)性成本節(jié)約(Structural Cost Reduction)。

　　· 自2019年以來，累計節(jié)約151億美元

　　· 僅 2025 年一年，就新增 30 億美元

　　· 目標(biāo)是到2030年累計節(jié)約200億美元

　　關(guān)鍵在于：

　　這些節(jié)約不是靠裁員、關(guān)廠、壓投資實現(xiàn)的，而是來自流程、技術(shù)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。

　　換句話說，這是“不會反彈的成本下降”。

　　對比不少石油公司在周期下行時的常規(guī)操作—

　　先砍CAPEX→再砍人→周期回暖后成本反彈

　　?？松梨谧叩氖橇硪粭l路：

　　先把組織和資產(chǎn)“磨薄”，再用規(guī)模優(yōu)勢放大收益。

　　三、上游+煉化一體化，正在釋放“老牌巨頭的第二曲線”

　　2025年，?？松梨诮怀隽藥醉棥北坏凸馈钡挠仓笜?biāo)：

　　· 40多年來最高的年上游產(chǎn)量

　　· 創(chuàng)紀錄的煉油廠吞吐量

　　· 按固定價格和利潤率計算，新增30億美元收益

　　這說明什么？

　　在很多人以為“石油公司增長乏力”的時候，

　　埃克森美孚正在通過高質(zhì)量上游資產(chǎn)+高效率煉化體系，把規(guī)模重新轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金能力。

　　這對潤滑油行業(yè)尤為關(guān)鍵。

　　·上游穩(wěn)定一原料供應(yīng)韌性更強

　　· 煉化效率提升→基礎(chǔ)油、化工品的成本與穩(wěn)定性更可控

　　· 技術(shù)主導(dǎo)→為高端潤滑材料、低碳配方提供基礎(chǔ)條件

　　四、520億美元經(jīng)營現(xiàn)金流，才是“真正的護城河”

　　如果說利潤會被周期“美化”或”壓縮”，

　　那現(xiàn)金流，幾乎不會說謊。

　　· 2025年經(jīng)營現(xiàn)金流：520 億美元

　　·自2019年以來復(fù)合年增長率約10%，領(lǐng)先IOC

　　·自由現(xiàn)金流261億美元

　　在此基礎(chǔ)上，?？松梨谕瓿闪?

　　· 372億美元股東分配

　　  · 172 億美元分紅

　　  · 200 億美元回購

　　· 連續(xù)43年提高年度股息

　　· 負債資本比14%，凈負債資本比11%

　　這是一—家典型的”現(xiàn)金型巨頭”——

　　不靠講故事，不賭油價，只靠系統(tǒng)性產(chǎn)出現(xiàn)金。

　　五、低碳不是口號，而是“被嵌入經(jīng)營系統(tǒng)”的目標(biāo)

　　在能源行業(yè)，低碳最怕兩件事：

　　一是“寫在 PPT 上”，二是”脫離主業(yè)”。

　　?？松梨诘穆窂礁F(xiàn)實：

　　· 明確2030年企業(yè)溫室氣體排放與燃燒強度減排目標(biāo)

　　· 將減排嵌入到資本配置、項目篩選和技術(shù)路徑中

　　· 不犧牲現(xiàn)金流、不破壞主業(yè)盈利結(jié)構(gòu)

　　這也是為什么其CEO達倫·伍茲在財報中反復(fù)強調(diào)一句話：

　　“打造一個更具韌性、低成本、以技術(shù)為主導(dǎo)的企業(yè)?！?/p>

　　六、對潤滑油行業(yè)的啟示：周期會波動，能力要累積

　　站在中國潤滑油信息網(wǎng)的視角，這份財報至少釋放了三點信號：

　　1. 基礎(chǔ)油與高端潤滑材料競爭，最終拼的是體系效率

　　2. 低碳不是單點產(chǎn)品，而是貫穿原料一工藝—資本的系統(tǒng)工程

　　3. 真正的行業(yè)龍頭，一定能在周期下行時“守住現(xiàn)金”，在周期上行時“放大能力”

　　?？松梨?025年的業(yè)績，并不是一個“油價故事”，

　　而是一份關(guān)于如何把不確定的周期，變成確定的公司能力的樣本。

　　這，或許才是這份財報對整個能源與潤滑油行業(yè)，最值得被反復(fù)研究的地方。